文|節點財經 三生

每當有一個新的科技概念進入資本市場的視野，就像一位從遠處走來的美女，開始是一種朦朧美，越看不清越“性感”。隨著逐漸走近，眉目漸清，此時這個概念就要經歷真實的考驗，估值泡沫開始消退。真正有價值的公司歷經大浪淘沙才會顯現，而真正有眼光的投資者最終會“抱得美人歸”。

無論是早期互聯網概念，還是后來Web2.0時代的移動互聯網，涉足其中的上市公司都經歷了這樣一個潮起潮落的過程。而隨著Web3.0時代的到來，元宇宙無疑成為網絡科技領域風頭最勁的概念之一，其發展也正在經歷從朦朧到清晰的蛻變。

全球科技巨頭的涌入表明，元宇宙無疑有著極大的投資機遇，但這也要提醒大家，風險和機遇也是一對孿生兄弟。而縱觀A股的元宇宙概念股，也是良莠不齊，其中，天下秀作為從Web2.0時代的紅人經濟概念股向元宇宙轉變的一個典型，具有值得深入挖掘和探討的價值。

/ 01 /“網絡紅人”天下秀有什么底氣？

4月19日，天下秀發布2021年財報，先看一下最新的業績表現怎么樣。

數據顯示，2021年天下秀總營業為45.12億元人民幣，同比增長47.42 %；歸母凈利潤3.54億元，同比增長19.9%；扣非凈利潤4.2億元，同比增長12.66 %。

從數據上看，天下秀仍然保持了一如既往的增長速度。近五年來，這家主要圍繞紅人經濟產業鏈的公司營收年復合增長率達57.7 %，扣非凈利潤的復合增長率達到43.2%。

當然，這里也需要注意到，去年天下秀的凈利潤的增速有所放緩。這是不是說明公司已經進入了增收不增利的困境？目前看還大可不必。其實，重研發幾乎是互聯網科技企業的共性，本身這是一個變化日新月異的行業，特別是近年來，移動互聯網的發展進入瓶頸期。除非這家企業“躺平”了，只要是有點進取心的企業，加大科研投入都是必選項，難免在一定程度上影響凈利潤。

那么，對于天下秀這種管理層穩定（董事長李檬為國內最早的社交營銷奠基人之一），且長期專注于某個細分領域的互聯網企業，應該看什么？首先，看公司所在行業的天花板還有多高；其次，看公司的行業地位還有沒有進步空間；最后，還要重點看一下公司有沒有系統性風險。

目前天下秀的主營業務，仍是由紅人營銷平臺業務和紅人生態鏈創業務組成，其中紅人經濟生態鏈業務的占比逐年上升。從大的行業背景來看，據Quest Mobile數據顯示，2021年互聯網廣告市場規模達6550億元，同比增速16.9%。其中，紅人新經濟作為互聯網廣告的子行業，是近幾年增長最迅速的形式之一。

總體上看，天下秀仍站在一個天花板很高的賽道上。而對于公司來說，得益于其常年對WEIQ平臺和數據產品的技術研發投入，目前WEIQ平臺累計注冊商家客戶數達到179,412個，較上年增長12,683個。而在活躍商家客戶中，品牌客戶的留存率達到79.6%，高于2020年的78%，延續了平臺客戶滿意度高的特征。

其實，營收能夠在近五年保持57.7%的年復合增長率，在某種程度上已經說明了公司的實力。但無論行業天花板有多高，營收數據有多亮眼，在股市中選擇一家上市公司，風險意識都不可或缺。

那么，對于這家各方面都趨于成熟的互聯網科技公司來說，天下秀的風險點主要集中在什么地方？

這會讓人想到曾經的Facebook，如今的Meta，雖然兩家公司的體量差別很大，但問題相似，即公司最大的不確定性，都來自元宇宙。當然，不同于Meta的地方在于，天下秀沒有那么孤注一擲，比如把自己的名字改成“虹宇宙”之類，但核心問題以及資本市場的態度都很相似。

扎克伯格認為，元宇宙不是技術和地點，而是一個時間奇點。在這個時間奇點后，用戶會將大量的日常數碼工作、休閑時間，憑借VR/AR眼鏡，投入到沉浸式的虛擬世界中。

但是，無論對Meta還是天下秀，元宇宙都應該多一個奇點，即“商業的奇點”。而能否跨越這個奇點，實現公司在商業世界的躍遷，顯得至關重要。

/ 02 /天下秀的元宇宙：奇點VS支點

強調“元宇宙”對天下秀的重要性，一方面當然因為天下秀被列入了A股的元宇宙概念股并受到廣泛關注，更因為元宇宙確實有可能帶給公司巨大的改變，從而成為新的增長引擎。

正如前面所說，不論是技術角度還是商業邏輯，元宇宙都是天下秀的一個“奇點”，翻越過去就是一片星辰大海，而其技術背景就是Web3.0。

在互聯網早期（Web1.0），用戶只能被動讀取網絡信息，進入Web2.0后，用戶不僅讀取，而且還可以創造和傳播自己的內容。而無論Web1.0還是2.0，用戶仍要以某個互聯網平臺為核心。而Web3.0讓用戶不僅可以讀寫，還能夠擁有數據價值的所有權，個人信息將成為用戶自主掌控的數據資產。所以，Web3.0有望重構互聯網經濟的組織形式和商業模式。

從Meta、微軟、谷歌到阿里、騰訊、字節跳動，中外各大巨頭紛紛加碼元宇宙，原因在于業內對互聯網的未來已經形成共識，即正在走進Web3.0時代，而元宇宙就是建筑在這一基礎上最具誘惑力的應用場景。

據華鑫證券研報披露，預計元宇宙的市場規模有望從2020年的879億美元增加至2030年63906億美元，年復合增速達55%，其中2022年全球元宇宙市場規模有望達到2800億美元，同比增加76%。

元宇宙的理想很豐滿，現實呢？

其實無論是增強現實AR、虛擬現實VR、3D、AI甚至腦機接口，這些技術基礎已經具備，但真正要構建一個理想中的“元宇宙”，還需要一個現實落地的“支點”。

具體到天下秀，它的支點就是已經開始落地的元宇宙概念的項目“虹宇宙”。如果這個支點不夠牢固，夢想再豐滿都沒用。

天下秀推進虹宇宙具有一定的先天優勢。首先，公司本身擁有非常穩定的“紅人經濟生態圈”，且與新浪微博有深度合作，即便與騰訊、頭條等巨頭相比，用戶資源也談不上吃虧。說到底，無論Web3.0還是元宇宙，核心仍然是一個以用戶為核心的生態圈。天下秀通過十多年的經營，已經擁有了這個用戶基礎。

其次，一個元宇宙項目的成功，離不開品牌商的支持。比如海外“分裂之地”這個元宇宙項目之所以爆火，除了名人帶動之外，各路品牌商紛紛買地入駐也起到了推波助瀾的作用。這對于天下秀來說，難度也不大，畢竟坐擁百萬紅人資源，品牌入駐只是水到渠成。

但話說回來，國內互聯網經過二三十年的大發展，江湖中具有天下秀這種資源和實力的公司，雖然不多，但也不是鳳毛麟角。憑什么天下秀就可以脫穎而出？

任何一次大的科技更新換代，都需要一個相對漫長的發展過程，現在很難說哪家公司一定笑到最后。所以，天下秀基于自身技術和資源推出“虹宇宙”，在客觀上說，只能搶到了行業發展的先機，后面仍需要繼續努力。

天下秀憑借自己的“嗅覺”和執行力，確實也沒閑著。

2022年3月，虹宇宙新版本上線，正式接入了平臺內首個自媒體數字藏品工具集TopHolder，也叫頭號藏家。這個項目與微博達成戰略合作，是微博數字藏品官方服務商、微博內唯一的數字藏品發行平臺。

在接入虹宇宙之前，Topholder已是國內最早一批的“數字藏品玩家”。今年1月，國畫大師齊白石首個社交化數字藏品在上海嘉禾首屆冬季拍賣會上競拍，背后的授權平臺就是TopHolder。

扎克伯格曾表達過數字藏品的信心，因為數字藏品真正的價值在于，它是元宇宙世界的通行證之一。國內市場也是趨之若鶩，去年6月至今，國內數字藏品平臺已達到一百家左右。當然，TopHolder仍是其中的頭部之一。

從目前的進度看，虹宇宙以及接入的TopHolder，已經成為天下秀挺進Web3.0的重要支點。而這個支點是否穩健，也應該成為此后觀察天下秀價值的核心參考指標。

但是，面對這樣一個很有野心的天下秀，資本市場又是什么態度呢？

/ 03 /元宇宙潮起潮落，天下秀需要什么？

自2020年8月從股價最高峰滑落之后，天下秀有過一年多的低迷，直到元宇宙概念在去年10月份開始走紅。

彼時，元宇宙概念剛進入A股的視野，而隨著Facebook在10月29日正式更名，各路資本開始重點關注這個讓扎克伯格鐵了心“All in”的概念。其實，這很符合本文開頭提到的科技概念在股市的“朦朧美”階段。

當時市場的表現也確實如此，整個板塊雞犬升天，不論是不是真有實力，股價都經歷了一波大幅上漲。天下秀當時也從8元/股左右的價格，一口氣漲到15塊多，幾乎翻倍。

但是，熟悉資本市場波動周期的朋友不難明白，這種短期的暴漲注定不可持續，回落勢在必行。

相比互聯網Web1.0時在本世紀初所經歷的泡沫大破裂，目前元宇宙概念股的波動真是小巫見大巫了。只有在經歷過泡沫破裂后，大浪淘沙，才有了后來的互聯網產業大發展。

所以，對于志在長期主義的投資者來說，目前元宇宙概念的低迷期，或許最好的時機正在出現。

“好機會都是跌出來的”，這句話在A股耳熟能詳，但當機會真正出現時，又有幾個人能夠把握得住呢？

之所以這么說，是因為可以確定Web3.0以及元宇宙的未來是光明的，這幾乎已成為網絡科技界的共識，雖然發展過程會蘊藏巨大的風險。那么，對于關注天下秀的投資者來說，真正核心的問題其實就剩下了一個：它能不能抗住風險，成功到達彼岸？

首先從長期的業績表現上看，天下秀目前主營業務所在的紅人營銷領域仍處于快速發展期，加之公司的WEIQ平臺的積累，對未來業績的持續增長起到了支撐作用，這一點在第一部分有詳細說明。

其次從財務數據上看，天下秀近兩年的資產負債率在20%左右，并不算高，其凈利潤仍在保持增長，尤其是扣非凈利潤增長較快。雖然有些財務數據存在瑕疵，但整體上還威脅不到企業的正常運營。

最后，還要看一下短期的估值波動。截至4月19日收盤，天下秀的股價為8.73元/股，動態PE為44倍左右。在經歷過A股最近半年多來的劇烈震蕩之后，絕大多數上市公司的估值泡沫都出現了大幅縮小，天下秀也在其中。

客觀上講，如果把天下秀的估值放在網絡營銷板塊中，仍稍有偏高。但如果放在互聯網科技板塊，特別是元宇宙概念中，則處于明顯低估的狀態。其實，這也暗合了天下秀立足Web2.0的紅人經濟，向Web3.0的元宇宙挺進的大趨勢。

你覺得天下秀能夠立足目前的“支點”，實現對元宇宙“奇點”的跨越嗎？這個問題其實很難回答，因為現在才是“元宇宙第二年”，一切剛剛開始。

投資到最后，或許考驗的只是對未來的信心是否足夠堅定。