界面新聞記者 | 王婷婷

2024年是中國不動產市場“止跌企穩”之年，也是中國不動產投資與管理進入新階段的一年。

從今年初至三季度，房地產政策頻出，多舉措、多方位促進房地產市場平穩發展。尤其是三季度以來，9月24日金融三部門率先提出多項房地產支持政策，隨后中央政治局會議9月底研究經濟形勢，并首次提出“要促進房地產市場止跌回穩”，12月強調“穩住樓市”，釋放了迄今最強“穩地產”信號，政策目標直指扭轉行業基本面，為市場注入信心。

隨著房地產行業步入新周期，不動產投資與管理市場也正經歷著變革，舊格局被不斷重塑，新的投資機遇正在形成。

在12月13日舉辦的2024年第二屆中國不動產基金投資管理年會上，上海市國際股權投資基金協會理事長呂厚軍指出，中國城鎮化建設與房地產市場經歷了長達20多年的快速成長，為不動產市場帶來巨大的發展潛力。

“辦公樓、購物中心、倉儲物流，新型技術設施資產如數據中心、充電樁等，這些不動產資產正在成長為萬億級的市場，也吸引了一批全球股權投資機構的關注，中國不動產資產成為全球資產管理機構配置的重要標的。”

呂厚軍認為，在從增量向存量過渡的階段，中國本土不動產股權投資基金也深入參與其中，特別是pre-REITs試點三年來，為中國不動產市場的發展注入強大的資產，通過打通per-REITs、私募REITs到公募REITs，構建投資閉環，進一步提升資產的流動性，激活了龐大資產的活力。

今年以來，公募REITs市場首發項目入市節奏明顯提速，截至目前，年內累計發行規模已超500億元。與此同時，全市場公募REITs基金管理人增至25家基金機構，相關各方參與的廣度與深度持續拓展。

展望2025年，機構人士表示，“明年可能會有私募REITs出來，而且可能是多點開花，很多的賽道都會發儲量，多層次的REITs市場未來兩年或許可以坐實。”

不動產資產迎來價值“錨”？

“回顧過去一年，上半年REITs市場好于股票市場，隨著國家政策的調整之后，股票市場的彈性上來，所以REITs又相對平穩了些。”上海睿投私募基金管理公司副總監孫輝表示，今年以來，公募REITs二級估值得到修復，其定價邏輯也在不斷被完善。

據了解，公募REITs市場的快速發展，其定價邏輯逐步成熟，為基礎設施資產進入資本市場提供了透明的市場化定價平臺——不僅在一級市場為不動產交易和估值設定了基準，還通過二級市場的流通增強了資產的定價發現功能。

公募REITs估值是不是指導不動產資產的“錨”，是當前行業備受關注的問題。

孫輝表示，“剛開始做公募REITs的時候，其實不知道錨在哪，一般都是拿不動產指導公募REITs，現在在向二級過渡，一些腰部行業分布在分派率上，新項目的分派率高于老項目的分派率，這個分派率的提高就體現了錨的變化，大家對它的風險和補償要有一定的價格訴求。”

“作為投資人，我認為大家看頭部項目都有一致的預期，好項目都搶，沒有什么價格錨，搶得到就是錨，搶不到，就不存在錨的說法。”孫輝指出，只有在腰部項目上這個價格錨作用才可以體現出，這個錨的選定和判斷才是更多可以看到投資機構在投研能力上的體現。

在國泰君安資管不動產投資部創新業務負責人張晉看來，關于REITs的錨，可視為一個是合規上的錨，還有一個是價格收益上的錨。

合規上的錨，從最近一兩年開始，越來越多地接觸到發行人從項目建設階段、收購階段或者是改造階段，就開始找國泰君安論證后期退出的工作，表示行業里已基本形成在前期建設方面合規的標準、交易結構的安排都在為公募REITs匹配度更高的方向去設計。

價格方面，對于投資收益測算，從國有企業收并購的操守來看，還是建議早期以公募REITs的錨介入。張晉表示，“我們在發行過程中遇到很多資產不錯的資產，主體也不錯，因為種種原因，可能入表的金額和估值比較高，這種情況下不太有利于盤活后續資產的動作，對于這個錨指導的意識比較強，市場上也確實在做。”

從一級價格錨來看，現在很多發行人對于二級公募REITs的估值接受度比較高，目前產權類的除了保租房這一類估值高一些，其他像產業園這一塊的估值目前不是很高。

“即便如此，很多的發行人對于公募REITs的價格尊重還是比較強，因為他們已經完全認識到REITs是其真實退出的渠道，這個真實體現在沒有附帶任何未來的償還負擔，還可以保留資產的管理權。目前投資人和發行人在公募REITs的錨在價格上的分歧會越來越小。”

張晉認為，但從二級價格來講，觀念上整體公募REITs發行時間并不長，還有很多的話題在投資人之間，或者是發行人和投資人之間沒有完全形成共識。

整體而言，中國REITs發展才三年半，如何定義“錨”，是二級引導一級，還是一級對二級有牽引作用，還處于摸索過程中。

上海信托房地產基金管理總部董事總經理王琴表示，這個行業發展有三年多時間，目前已接近50支產品，數量已經非常多了，但是容量還不夠大，多少會存在各種各樣的問題，這是一個事物從0到1必然會面臨的問題。

“依然看好REITs市場未來的投資情況。”王琴認為，明顯感覺到現在監管包括業內都很關注不動產投資，監管傾聽大家的建議，政策也出到點上。“這將對市場未來更多元的資產、資金具有非常好的促進作用，對REITs未來發展非常樂觀。”

存量資產大資管時代來了

近期，受利率下行預期影響，REITs在二級市場迎來普遍上漲。

截至12月13日收盤，近5個交易日，已上市交易的54只公募REITs中，有51只實現上漲，占比超過九成。其中有2只公募REITs周累計漲幅超11%。中證REITs全收益指數周累計漲幅約2.6%。

業內認為，在低利率環境下，REITs憑借其穩定的分紅特性，有望呈現出更好的市場表現。

張晉分析，從投資策略上來看，公募REITs資金方整體的資金屬性是偏長期，是以配置為主，這一類資金正好又是對于利率下行敏感的資金。

具體到投資策略，從今年年初開始，更多的是以偏防御的這類資產，如保租房、新能源這類的REITs漲得較高，今年到現在有20%的漲幅。“像倉儲物流和產業園，倉儲物流板塊受沖擊比較大，產業園2023年跌得比較多，今年屬于持平態勢。”

另外，消費基礎設施今年從3月份開始第一批上市以后，因為屬于新的資產類型，市場對該板塊的未來趨勢看不明確，整體板塊保持基本穩定。最近一段時間受中央經濟工作會議里面提及消費的內容影響，消費板塊會表現較好。

“站在這個時點看未來，或許明年投資的關注點和今年會稍微有點不一樣。”

張晉認為，2024年大的主題是偏抗周期的，不能說明年會有一個完整的板塊輪轉過來，但是在一些順周期的股票上，有些可能會存在超跌或者是價值低估的機會。

“能夠登陸REITs市場的資產，從前期跟發行人接觸來看確實都是比較優質的，這些優質的資產有一個穿越周期的過程，當周期在底部的時候可能有一些優質資產未來對于經濟恢復環境下，它的價值和現金流彈性和恢復能力是比較強的。”

也就是說，過去是劣幣驅逐良幣，但現在是良幣驅逐劣幣，投資不動產正式進入存量時代。

可以看到，接下來核心的資產和優質的資產反而會越來越顯現出它的價值所在。除了位置和品質好之外，管理運營能力也是見真章的時候，存量資產大的資管時代已經到來。

鐵獅門中國董事總經理劉夢潔也持同樣的看法。就像最早鐵獅門進入中國，成都、天津都關注，但是現在只看北京、上海、深圳，而且每個城市里面只看個別資產。

“所以，現在越來越集中化，對于投資人而言也一樣，保值可能變成非常重要的一件事，會做資產的重新配置。原先一些舊的、偏的、不是特別好的，或者是已經開始走下坡路周期的，可能會做退出和再配置。所有的資源開始向頭部集中。”劉夢潔表示。

凱德投資人民幣基金投資總監何小亮指出，凱德也在積極向REITs靠攏，明年第一個繼續的主題就是REITs市場的擴容，“我們也會繼續密切關注REITs市場以及相關的pre-REITs的機會。”

此外，也期待明年無論是寫字樓市場還是其他的資產市場，供需關系上希望可以出現一個再平衡。如果再平衡出現，對于凱德和更廣泛的資金管理員來講，會有更多新的投資機會，或者是更多自身再資本化的機會都會出現。

同樣也依賴于國家政策支持。“只有國家政策給得比較足，經濟的基本面企穩了，企業才會好，不動產的載體也才會好，資產的價值才能夠回來。”深創投不動產投資部總監趙天玉表示。